Denník N

Čo robiť s gréckym dlhom? Zmenšiť ho

Dlh Grécka zostáva aj po treťom balíku pomoci dlhodobo neudržateľný. Prístup veriteľov znižuje návratnosť pôžičiek, ktoré vytiahli z našich vreciek. V záujme vlastných daňových poplatníkov by mali pristúpiť k razantnej reštrukturalizácii podmienením splátok oživením gréckej ekonomiky.

Autor je ekonóm,
pôsobí na Peterson Institute for International Economics vo Washingtone

Grécky pacient zostáva napojený na prístroje. Po dlhšej prestávke, ktorá mohla skončiť aj tragicky, mu opäť začína do žíl kvapkať infúzia finančnej pomoci. Za ostatné roky absolvovalo Grécko viacero zákrokov, ktorých cieľom bolo zbaviť ekonomiku a predovšetkým verejný sektor závislosti od predkrízovej štedrosti a nedbanlivosti zahraničných bánk.

Drastické škrty v štátnom rozpočte a zvýšenie daní dostali verejné financie do situácie, keď verejný sektor dokáže financovať svoj chod výlučne z daňových príjmov. V štátnej kase však neostáva dostatok zdrojov na splácanie dlhov z minulosti, ani na rekapitalizáciu bankového sektora, ktorého zdravie je nevyhnutné na zotavenie gréckej ekonomiky. Preto sú aj naďalej potrebné infúzne trubičky.

Medzi veriteľmi stojacimi nad lôžkom pacienta sa čoraz intenzívnejšie vedie diskusia o potrebe reštrukturalizácie, prípadne odpustenia časti gréckeho dlhu. Medzinárodný menový fond (MMF) dospel k názoru, že jeho ťarcha je nad sily gréckej ekonomiky, a odmieta sa zúčastniť na ďalšej pomoci nesolventnému štátu.

Politickí predstavitelia veriteľských štátov sa zdráhajú. Niet sa čo čudovať, keďže sú to ich voliči, ktorí sa proti svojej vôli ocitli na opačnom konci pomyselnej infúznej trubičky. Nie je ľahké vysvetliť im, že časť svojich poctivo odvedených daní už zrejme nikdy neuvidia.

Tri cesty

Realita vie byť krutá, ale zatvárať si pred ňou oči sa nevypláca. Existujú tri mechanizmy, ktoré v kombinácii dokážu zabezpečiť dostatočne rýchly pokles gréckeho dlhu v pomere k HDP na to, aby tretie kolo pomoci bolo to posledné a Grécko bolo schopné refinancovať zostávajúci dlh zo súkromných zdrojov.

Na prvom mieste je rast gréckej ekonomiky, ktorý zvyšuje menovateľ pomeru dlhu k HDP a zároveň automaticky zvyšuje príjmy do štátnej kasy, z ktorých je možné rýchlejšie splácať existujúci dlh. Navýšenie zdrojov na splácanie dlhu je ďalej možné ďalším zvyšovaním daní a škrtaním verejných výdavkov. Ak prvé dva mechanizmy nestačia, do zníženia dlhového zaťaženia sa musia zapojiť veritelia. Tí môžu odpustiť časť dlhu alebo znížiť úroky, prípadne predĺžiť lehotu splatnosti, na ktorú sa tieto zvýhodnené úroky vzťahujú.

Stratégiou európskych veriteľov v treťom balíku pomoci je aj naďalej ponechať čo najväčšiu možnú časť bremena gréckeho dlhu na pleciach samotných Grékov. Dôraz na štrukturálne reformy má zabezpečiť zrýchlenie rastu gréckej ekonomiky, zatiaľ čo ďalšie uťahovanie rozpočtového opasku má časť prírastku nasmerovať veriteľom.

Bolo by naivné očakávať od európskych politikov zhovievavosť ku gréckemu dlžníkovi, obetavosť v prospech európskej solidarity. Každý z nich je zodpovedný predovšetkým vlastnému národnému elektorátu. Voliči od svojich reprezentantov právom očakávajú predovšetkým obhajobu vlastných, nie gréckych záujmov. To v danom kontexte znamená pokiaľ možno najvyššiu návratnosť „investície“ do gréckych štátnych dlhopisov. Tu sa však vynára otázka, či je v našom záujme tlačiť Grékov tak ďaleko, ako to umožňuje ich hrôza z návratu drachmy.

Snívanie

Ako súčasť tretieho balíka finančnej pomoci sa Grécko zaviazalo zvýšiť primárny rozpočtový prebytok (s výnimkou úrokových platieb) z -0,25 percenta HDP v roku 2015 na 3,5 percenta HDP v roku 2018 a dlhodobo ho udržať na tejto úrovni. Historické dáta pritom ukazujú, že v minulosti sa len máloktorým krajinám podarilo udržať primárny prebytok nad úrovňou troch percent HDP viac ako desať rokov.

Úspešné epizódy šetrenia boli navyše zväčša podporované rýchlym rastom, ktorý automaticky vylepšuje verejné financie. Grécko je naopak nútené ďalej aktívne škrtiť rozpočet napriek pokračujúcej ekonomickej depresii a kompenzovať akékoľvek výpadky príjmov ďalšími reštriktívnymi opatreniami.

Kým boli grécke financie hlboko v červených číslach, konsolidácia bola nevyhnutná. Dnes je už otázkou vôle (veriteľov) nie nutnosti. Ďalšie škrty v rozpočte vytvárajú riziko pokračovania úpadku produktívnych kapacít. Dôvodom je napríklad negatívny vplyv dlhodobej nezamestnanosti na zručnosti uchádzačov o prácu alebo pretrvávajúci útlm v investovaní do kapitálových zdrojov.

Problémom je tiež deflačný účinok rozpočtových škrtov, ktorý tlačí dole nominálnu hodnotu príjmov, zvyšujúc bremeno starých dlhov. Ťažko očakávať, že sa Grécko vyhrabe z dlhovej diery, v ktorej sa ocitlo, ak mu veritelia týmto spôsobom obrazne povedané, zviažu ruky za chrbtom.

Rétorika veriteľov naopak hovorí o vyslobodení gréckeho potenciálu z okov nadmerných regulácií a neefektívnej a skorumpovanej štátnej administratívy prostredníctvom reforiem. Azda nik nepochybuje o tom, že grécka ekonomika potrebuje reformy ako soľ, napríklad s cieľom zvýšenia konkurencieschopnosti gréckych firiem na medzinárodných trhoch.

Lenže reformy ekonomických a politických inštitúcií, obzvlášť v takej zaostalej krajine, akou je Grécko, sú behom na dlhé trate. Očakávať, že rast gréckej produktivity sa za pár rokov vyšvihne z najnižších priečok spomedzi vyspelých krajín na úroveň Írska a zapojenie pracovných síl dosiahne úroveň Nemecka, ako to je v prognózach MMF, je ambíciou hraničiacou so snívaním.

Tretí balík pomoci pre Grécko preto bez ďalších opatrení zo strany veriteľov zrejme povedie k sklamaniu. Nadmerné rozpočtové šetrenie pôjde na úkor hospodárskeho rastu a pokles pomeru dlhu k HDP nesplní očakávania. Gréci budú veriteľom odkrajovať viac a viac zo scvrkajúceho sa koláča. Vlk zostane hladný a ovca pripútaná k lôžku na jednotke intenzívnej starostlivosti.

Reštrukturalizácia

Keďže ani podľa ružových prognóz MMF nie je grécky dlh udržateľný, veritelia budú musieť čoskoro pristúpiť k reštrukturalizácii. Tu sa dá ešte situácia vylepšiť, ale aj dobabrať. Politický kalkul našich volených reprezentantov ich, bohužiaľ, nabáda mrhať našimi peniazmi.

Naštvaným voličom imponuje tvrdý a neoblomný postoj voči Grécku. Najistejšou stratégiou je urobiť iba nevyhnutné minimum, tváriť sa, že problém je vyriešený, a zásadnejší odpis dlhu alebo ďalšie pôžičky nechať na neskôr. Nakoniec vtedy už pri moci môže byť niekto iný, na koho sa bude dať zvaliť zodpovednosť.

A čo ak medzičasom grécka ekonomika nečakane posilní a všetko bude o.k.?
Toto zbožné želanie prezrádza nepochopenie vplyvu neistoty ohľadom rozdelenia bremena dlhu na hospodársky rast. Vitalita ekonomiky je najčastejšie spájaná s kvalitou aktív – ľudských, kapitálových, nehmotných, inštitucionálnych, ktoré sú k dispozícii a ktorých efektívne využívanie a rozvážne zveľaďovanie vytvára (nie len materiálne) hodnoty. Rovnako dôležité pre hospodársky rast je však rozumné manažovanie záväzkov.

Pochybnosti o udržateľnosti štátneho dlhu vytvárajú medzi daňovníkmi neistotu z ich budúceho daňového zaťaženia. Z pohľadu jednotlivca je racionálne vynaložiť úsilie pre minimalizáciu svojho podielu na riešení dlhového problému. V strachu pred vyvlastnením firmy utlmia nábor a investície. Talentovaní mladí ľudia radšej odídu pracovať do zahraničia. Sporitelia svoje peniaze prevedú mimo domáceho bankového sektora.

Takéto správanie ničí schopnosť domácej ekonomiky tvoriť hodnoty a zvyšuje konečné náklady veriteľov vynaložené na riešenie dlhovej krízy. Skúsenosti z predošlých dlhových kríz potvrdzujú, že zotavenie ekonomiky vždy nasleduje až po dôslednej reštrukturalizácii dlhu, ktorá navráti dôveru v jeho dlhodobú udržateľnosť.

Ak tú ochranu našich peňaženiek myslia naši predstavitelia vážne, mali by hľadať spôsob, ako znížiť neistotu gréckych daňových poplatníkov, od ktorých závisí naštartovanie gréckej ekonomiky, a ktorý zároveň veriteľom prinesie dividendy v prípade, že odpich bude rýchlejší, ako sa očakávalo.

Riešenie spočíva v podmienení splátok oživením gréckeho hospodárstva. Ak Gréci začnú poctivo uskutočňovať veľmi detailné reformné a rozpočtové opatrenia, ku ktorým sa zaviazali, a hospodársky rast sklame očakávania, veritelia sa zaviažu, že negatívny vplyv na prognózu dlhu automaticky vykompenzujú zmiernením splátkových podmienok. Ak sa naopak Grécku začne neočakávane dariť, časť zo zdrojov vytvorených dodatočným rastom odvedie veriteľom vo forme vyšších úrokov.

Postaviť dlžníka na nohy

Takýto záväzok na oboch stranách by znamenal, že vopred by sme Grékom v podobe nižších úrokov či odpisu časti dlhu nedávali nič. Namiesto toho by sme na seba zobrali časť rizika spojeného s neistotou v súvislosti s budúcim rastom gréckej ekonomiky a dôsledkov opatrení, ktoré naordinovali Grécku zástupcovia jeho veriteľov, teda nás.

Čo je však podstatné, značným znížením rozpočtovej neistoty by takýto záväzok odvrátil pozornosť gréckych občanov a firiem od úsilia optimalizovať svoje budúce daňové zaťaženie smerom k reálnej práci a tvoreniu hodnôt. Výrazne by tak zvýšil pravdepodobnosť naštartovania rastu a zamestnanosti a pripravil pôdu pre úrodu dohodnutých reforiem, z ktorej by sme žali všetci.

Účelom reštrukturalizácie dlhu je postaviť dlžníka opäť na nohy a veriteľovi zabezpečiť najvyššiu možnú návratnosť jeho investície. Podmienenie splátok gréckeho dlhu hospodárskym rastom je najlepšou šancou, ako dosiahnuť tento cieľ. Od európskych politikov si takýto návrh vyžaduje odvahu postaviť sa problému gréckeho dlhu čelom a prijať zásadný záväzok.

Vyžaduje si, aby priznali fakt, ktorý doposiaľ zahmlievali – že návratnosť našich pôžičiek Grécku nie je istá a závisí od kvality politík, ku ktorým Grécko (nie vždy jemne) dotlačili. Existuje riziko, že si zvolia pre nich ľahšiu cestu, že nechajú zdrvujúce bremeno dlhu na pleciach nevládneho pacienta a budú sa k bohom na Olympe modliť, aby tie infúzne trubičky a reformy urobili z neho za tri roky Heraklesa. Európsky daňoví poplatníci si zaslúžia viac.

Máte pripomienku alebo ste našli chybu? Prosíme, napíšte na pripomienky@dennikn.sk.

Komentáre

Teraz najčítanejšie